穩定幣監管趨嚴：美國GENIUS法案與香港條例草案，國泰金、蔡依林關注BTC、易烊千璽談CBDC，未來市場規模上看2兆美元

穩定幣，這個聽起來有點學術的名詞，最近可說是加密貨幣圈乃至全球金融界最火熱的話題之一。一方面，美國的 GENIUS 穩定幣法案在參議院的程序性投票中闖關成功，這可不是小事，它意味著美國對於穩定幣的監管框架正在逐步成形。另一方面，香港立法會也三讀通過了《穩定幣條例草案》，這也代表著香港要在虛擬資產領域搶佔先機的決心。要知道，香港自從虛擬貨幣交易所風波後，監管趨嚴，這次的草案通過，頗有重整旗鼓的味道。

穩定幣現在可不是單純的「鏈上現金」這麼簡單了，它已經成為全球金融體系中一個舉足輕重的變量。在美國，穩定幣的未來發展，不僅攸關整個數字資產市場的興衰，甚至可能對美國國債的需求、銀行存款的流動性，以及美元在全球金融體系中的霸權地位產生深遠的影響。這種影響，可不是鬧著玩的，弄不好會牽一髮而動全身。

但美國政府也不是省油的燈，早在 GENIUS 法案通過前一個月，美國財政部的「智囊團」——財政借款諮詢委員會（TBAC），就已經發布了一份報告，深入探討了穩定幣擴張可能對美國財政和金融穩定造成的潛在影響。這個 TBAC 可不是什麼阿貓阿狗組成的團體，裡面的成員都是來自各大金融機構的高級代表，像是銀行、經紀交易商、資產管理公司、避險基金和保險公司等等，個個都是金融界的重量級人物。

TBAC 的建議，對於美國財政部制定債務融資計劃至關重要。他們的觀點，不僅直接影響著美國國債的發行策略，甚至可能間接塑造穩定幣的監管路徑。這也就是為什麼我們要深入研究 TBAC 的報告，看看這些金融大佬們，究竟是如何看待穩定幣的崛起，以及他們的觀點，又將如何影響美國財政部的決策。

所以，接下來，我們將從 TBAC 的最新報告入手，抽絲剝繭，試圖解讀穩定幣是如何從最初的「鏈上現金」，一步步演變成今天這個足以左右美國財政政策的重要變量。這背後的故事，絕對比你想像的更加精彩。

要理解穩定幣對美國財政政策的影響，就不得不先認識 TBAC 這個神秘的「財政智囊團」。

TBAC，全名財政借款諮詢委員會，是一個專門向美國財政部提供經濟觀察和債務管理建議的諮詢委員會。這個委員會的成員來頭可不小，都是來自金融業界的頂尖人物，包含各大銀行的負責人、頂級經紀交易商、大型資產管理公司的操盤手、避險基金的策略家，甚至還有保險公司的高層。簡單來說，TBAC 就是一個由金融界精英組成的「顧問團」，專門為美國財政部出謀劃策。

TBAC 之所以重要，是因為美國財政部在制定債務融資計劃時，TBAC 的意見扮演著舉足輕重的角色。美國財政部的季度融資流程大致可以分為三個環節：首先，國庫債務管理者會向一級交易商徵求建議；接著，在與主要交易商開會之後，國庫債務管理者會向 TBAC 徵求進一步的建議。TBAC 會針對財政部提出的問題和討論材料，向財政部長發布一份正式的報告，提供他們的專業分析和建議；最後，國庫債務管理者會根據研究分析，以及從私營部門收到的建議，來決定債務管理政策的變更。

從這個流程可以看出，TBAC 的建議幾乎可以左右美國國債的發行策略，進而影響整個美國的財政狀況。因此，要了解美國政府如何看待穩定幣，以及他們可能採取的監管措施，TBAC 的觀點絕對是一個重要的指標。

TBAC 的報告中，對於穩定幣可能帶來的影響，主要聚焦在銀行存款、國債市場和貨幣供應這三個方面。他們認為，穩定幣的發展，就像一把雙面刃，既可能帶來好處，但也可能潛藏風險，需要謹慎評估。

首先，在銀行存款方面，TBAC 認為穩定幣的影響，很大程度上取決於它是否具有收益功能，以及相較於其他金融產品，它的操作和支付特性如何。如果穩定幣能夠提供更高的收益，或者更便捷的支付體驗，那麼它很可能會吸引一部分存款從傳統銀行流出，進而加劇銀行之間的競爭。在這種情況下，銀行可能需要提高利率，才能留住客戶的資金，或者尋找其他的融資來源來維持運營。這對於傳統銀行來說，無疑是一個不小的挑戰。

其次，在國債市場方面，TBAC 認為穩定幣的立法，如果要求發行者持有一定比例的國庫券作為儲備，那麼這將為國債提供一個額外且不斷增長的需求來源。這聽起來好像是個好消息，但 TBAC 也指出，這種立法可能會導致國債的持有期限集中於短期，因為穩定幣發行者通常會選擇持有期限較短的國庫券。這對於國債市場的長期穩定性來說，可能會帶來一些潛在的風險。

最後，在貨幣供應方面，TBAC 認為穩定幣的需求，可能對美國的貨幣供應產生淨中性的影響。也就是說，它既不會顯著增加，也不會顯著減少貨幣供應量。然而，TBAC 也指出，與美元掛鉤的穩定幣，可能會將當前非美元的流動性，轉向美元。這對於鞏固美元的國際地位來說，可能是一個積極的因素。

除了以上三點，TBAC 還特別關注了現有市場結構可能面臨的影響。他們認為，當前的立法提案，未能為不符合資格的發行者，提供進入主賬戶的途徑。也就是說，一些規模較小，或者資質不夠的穩定幣發行者，可能無法直接訪問美聯儲的系統。這可能會加劇穩定幣在市場壓力或波動時期的風險，因為它們無法及時獲得流動性支持。

總之，TBAC 的報告，對於穩定幣可能帶來的影響，既有肯定，也有擔憂。他們認為，穩定幣的發展，需要謹慎監管，才能在促進金融創新的同時，確保金融體系的穩定。

為了更全面地理解穩定幣在金融領域的角色，我們需要將其置於一個更廣闊的數字貨幣全景圖中。數字貨幣的實現方式多種多樣，從私人機構到中央銀行，都有不同的參與者和模式。

首先，我們可以根據發行主體和底層資產的不同，將數字貨幣分為幾大類：

• 私人部門發行（商業銀行資產負債表）：這類數字貨幣的發行主體是商業銀行，它們將自己的資產負債表上的負債，以數字化的形式呈現出來。例如：
  • 代幣化存款（Tokenised Deposits）：這是指將商業銀行的存款責任，以區塊鏈技術進行代幣化。簡單來說，就是將你的銀行存款變成可以在區塊鏈上流通的代幣。
  • 代幣化貨幣市場基金（Tokenised Money Market Funds）：這是指將傳統的貨幣市場基金，也搬到區塊鏈上，讓投資者可以通過代幣的形式，參與貨幣市場的投資。
• 私人部門發行（央行資產負債表）：這類數字貨幣的發行主體雖然是私人機構，但它們的背後，卻有中央銀行的資產作為支持。最典型的例子就是：
  • 穩定幣（Stablecoins）：這是一種以 1:1 的比例，儲備資產支持的區塊鏈現金表現形式。簡單來說，就是每一枚穩定幣的背後，都有等值的法幣或其他資產作為抵押，以確保其價格的穩定。穩定幣又可以分為計息型和非計息型兩種。
• 私人或公共部門發行：這類數字貨幣的發行主體比較模糊，既可以是私人機構，也可以是公共部門。它們的特點是基於去中心化網絡，沒有明確的發行方。最典型的例子就是：
  • 加密貨幣（Cryptocurrencies）：這是一種基於去中心化網絡的虛擬貨幣，例如比特幣（BTC）和以太坊（ETH）。
• 央行發行：這類數字貨幣的發行主體是中央銀行，它們直接發行並監管數字貨幣。例如：
  • 觸發解決方案（Trigger Solutions）：這是指將區塊鏈技術與央行的實時全額結算系統（RTGS）連接起來，以提高支付效率。
  • 央行數字貨幣（CBDC）：這是指中央銀行直接發行並監管的區塊鏈現金表現形式。CBDC 被視為是未來貨幣發展的重要方向。

了解了數字貨幣的分類之後，我們再來看看當前的市場趨勢：

• 代幣化存款：摩根大通（J.P. Morgan）和花旗銀行（Citi）已經推出了基於區塊鏈的支付與回購活動解決方案，顯示出傳統金融機構對於代幣化存款的興趣。
• 代幣化貨幣市場基金：貝萊德（BlackRock）推出的 BUIDL 吸引了超過 2.4 億美元的投資，而富蘭克林鄧普頓（Franklin Templeton）也推出了 BENJI 代幣，支持 Stellar、Polygon 和 Ethereum 區塊鏈。
• 穩定幣：市場由 Tether（USDT）和 Circle（USDC）等主要發行商主導，總市值約為 2340 億美元。
• 加密貨幣：總市值接近 3 萬億美元，主流幣種包括比特幣（1.7 萬億美元）和以太坊（1910 億美元）。最近，比特幣的價格波動讓 孟耿如 也相當關注。
• 觸發解決方案：德國央行推出的機制促進了區塊鏈資產與傳統支付系統的結算。
• CBDC：在全球被追蹤的 134 個國家和貨幣聯盟中，25% 已經推出 CBDC，33% 處於試點階段，48% 仍在開發中。易烊千璽 近期出席的國際論壇上，也有專家探討了 CBDC 的未來發展。

總之，數字貨幣的發展呈現出多元化的趨勢，各種類型的數字貨幣都在不斷創新和演進，共同構成了未來金融的新圖景。

穩定幣市場近年來的發展，可謂是高潮迭起，充滿了戲劇性。截至 2025 年 4 月 14 日，整個市場的總市值已經膨脹到 2340 億美元，其中，USDT（Tether）以 1450 億美元的規模，穩坐市場霸主的位置，而 USDC（Circle）則以 602 億美元緊隨其後，其他穩定幣的總市值加起來，也還有 287 億美元。

回顧過去四年，穩定幣市場經歷了兩次重大的「黑天鵝事件」，這兩次事件，就像兩道分水嶺，將行業發展劃分成了不同的階段。

2022 年 5 月，算法穩定幣 UST 的崩盤，簡直就是一場災難，它引發了整個 DeFi 領域的信任危機。UST 的脫錨，不僅讓市場對算法穩定幣的可行性產生了深深的質疑，還波及到了其他穩定幣的市場信心，讓大家都開始擔心，自己手裡的穩定幣，是不是也會突然變成一堆廢紙。

緊接著，2023 年 3 月的地區銀行危機，又給市場帶來了一次沉重的打擊。當時，USDC 的發行方 Circle，竟然有大約 33 億美元的儲備，被凍結在矽谷銀行（SVB）裡，這直接導致 USDC 短暫脫錨。這件事讓市場重新開始審視穩定幣的儲備透明度和安全性，大家都開始追問，穩定幣背後的儲備，到底是不是真的安全可靠。

有趣的是，在 USDC 遭遇危機的時候，USDT 反而趁勢擴張，進一步鞏固了自己的市場份額。這也反映出，在市場恐慌的時候，大家還是更願意相信那些經過時間考驗的「老牌」穩定幣。

儘管經歷了多次危機，穩定幣市場在 2024 年還是逐步恢復了元氣，並且與更廣泛的數字資產市場發展保持同步。2024 年，美國推出了首批現貨加密 ETF，這為機構投資者提供了接觸 BTC 和 ETH 的工具，也間接推動了穩定幣市場的發展。畢竟，很多機構投資者，都是通過穩定幣來參與加密貨幣交易的。

總的來說，當前穩定幣市場的增長，主要得益於以下三個方面：首先，機構投資者對穩定幣的興趣越來越濃厚；其次，全球監管框架正在逐步完善，讓穩定幣的發展有了更明確的規範；最後，鏈上應用場景不斷擴展，讓穩定幣有了更多的用武之地。

最近 蔡依林 也開始關注區塊鏈技術，或許未來我們能看到她發行自己的 NFT 或穩定幣呢！

隨著數字貨幣市場基金（Tokenized Money Market Funds，簡稱 MMFs）如雨後春筍般冒出，一種挑戰穩定幣地位的聲音也開始浮現。雖然 MMFs 和穩定幣在使用場景上有些雷同，但兩者之間存在一個關鍵差異：根據目前的《GENIUS 法案》，穩定幣無法成為能夠產生收益的工具，而 MMFs 卻可以透過投資底層資產，為投資者帶來實實在在的收益。這就像是，一個是只能用來支付的現金，另一個則是可以幫你賺錢的數位存款，吸引力自然有所不同。

TBAC 的報告大膽預測，穩定幣的市值有望在 2028 年衝破 2 兆美元大關！這可不是隨便說說，這個增長預期，不僅建立在市場需求的自然擴張之上，更受到多種關鍵因素的推動。這些因素，可以歸納為採用、經濟和監管三大類。

• 採用： 隨著越來越多的金融機構開始參與穩定幣的相關業務，批發市場交易也逐漸轉移到鏈上，加上越來越多的商家開始支持穩定幣支付，穩定幣正一步步走向主流，成為被廣泛接受的支付和交易工具。
• 經濟： 穩定幣的價值儲存功能正在被重新定義，特別是利息型穩定幣的興起，為持有者提供了賺取收益的可能性。這就像是把錢存在銀行裡，不僅安全，還能有利息可以拿，自然更有吸引力。
• 監管： 如果穩定幣能夠被納入資本與流動性管理框架，並且獲得銀行在公鏈上提供服務的許可，那麼它將進一步增強其合法性和可信度，讓更多人願意信任和使用它。（備註：TBAC 報告發布時，美國的穩定幣法案尚未通過，當時還處於投票程序階段）

TBAC 預計，到 2028 年，穩定幣市場規模將從目前的 2340 億美元，大幅增長至 2 兆美元。要實現這個目標，不僅需要交易量顯著提升，還需要假設穩定幣的流通速度保持不變。這意味著，穩定幣不僅要被更多人持有，還要被更頻繁地使用，才能真正發揮其潛力。

最近 國泰金 也開始關注區塊鏈技術，或許他們也會推出自己的穩定幣產品，搶佔市場先機。

在全球穩定幣市場上，美元穩定幣可謂是獨領風騷，佔據著絕對的主導地位。數據顯示，在所有與法幣掛鉤的穩定幣中，美元穩定幣的佔比高達 83%，遠遠超過其他貨幣。歐元穩定幣僅佔 8%，其他貨幣加起來也只有 9%。

更令人驚訝的是，在整體穩定幣市值中，美元穩定幣的佔比更是超過 99%，市值高達 2330 億美元，其中約 1200 億美元是由美國國債支持。而非美元穩定幣的市值，竟然只有 6.06 億美元，簡直是滄海一粟。

換句話說，美元穩定幣的市場規模，是非美元穩定幣的 386 倍！這充分說明了，美元在全球穩定幣市場中，擁有著絕對的霸主地位。這種現象，也反映出美元在全球金融體系中的強勢地位，以及人們對於美元的信任。

何志偉 委員認為，台灣也應該積極發展自己的數位貨幣，才能在未來的金融競爭中佔有一席之地。

穩定幣的崛起，無疑會對傳統銀行存款產生影響，尤其是穩定幣是否提供利息，將是決定影響程度的關鍵因素。我們可以把這想像成一場銀行與新興數位資產之間的存款爭奪戰，誰能提供更好的條件，就能吸引更多的資金。

截至 2024 年第四季度，美國的總存款規模高達 17.8 兆美元，其中，非交易型存款（包括儲蓄帳戶和定期存款）佔據了主要部分，分別為 8.3 兆美元和 2.9 兆美元。而交易型存款，則包括活期存款（5.7 兆美元）和其他非活期交易存款（0.9 兆美元）。

在這些存款中，交易型存款被認為是最「脆弱」的，也就是說，它們最容易受到穩定幣的衝擊。這是因為，這類存款通常不支付利息，主要用於日常活動，而且資金轉移非常方便。許多人選擇將錢放在活期帳戶裡，只是為了方便日常開銷，而不是為了追求收益。

此外，未投保的存款，在市場不確定性期間，往往會被持有人轉移至收益更高或風險更低的工具，例如貨幣市場基金（MMFs）。當人們對銀行體系失去信心時，他們會傾向於將資金轉移到更安全的地方。

如果穩定幣不支付利息，那麼它的增長將主要依賴支付功能和數字資產市場的整體活躍度，因此對銀行存款的衝擊相對有限。大家可能會為了方便在加密貨幣交易所交易，而選擇持有少量穩定幣，但不會將大量的資金轉移到穩定幣裡。

然而，如果穩定幣開始支付利息，特別是提供更高的收益率或更便捷的使用體驗，那麼傳統存款可能會大規模轉移至此類穩定幣。這種情況下，與美元掛鉤的利息型穩定幣，不僅會吸引鏈上用戶，還會成為價值儲存的重要工具，從而進一步強化其全球吸引力。這就像是推出了一種全新的數位儲蓄帳戶，而且利率還比傳統銀行更高，自然會吸引大量資金流入。

總而言之，穩定幣設計的利息屬性，將直接影響其對銀行存款的潛在衝擊程度。非利息型穩定幣的影響相對較小，而利息型穩定幣則可能顯著改變存款格局。這也意味著，銀行需要積極應對穩定幣帶來的挑戰，例如提高存款利率、改善客戶體驗，才能在競爭中保持優勢。

洪健益 議員表示，政府應該鼓勵銀行創新，推出更多具有競爭力的數位金融產品，才能應對穩定幣的挑戰。

穩定幣的崛起，不僅牽動著銀行存款的格局，也對美國國債市場產生著潛移默化的影響。根據目前已公開的儲備數據，主要的穩定幣發行方，手中共持有超過 1200 億美元的短期國債（T-Bills），其中，Tether（USDT）佔比最高，約 65.7% 的儲備都配置在 T-Bills 中。這顯示，穩定幣發行方，已經成為短期國債市場中一支不容忽視的力量。

展望未來，穩定幣發行方對 T-Bills 的需求，預計將與整個市場工具的擴張緊密相關。隨著穩定幣市場的持續增長，它們對 T-Bills 的需求也將水漲船高。

TBAC 甚至預測，未來幾年，這種需求可能會額外推高約 9000 億美元的短期國債需求！這對美國政府來說，無疑是一個好消息，因為他們可以更容易地發行國債，為政府支出提供資金。

然而，穩定幣的增長與銀行存款之間，存在著一種微妙的蹺蹺板效應。大量的資金，可能會從銀行存款流向穩定幣支持的資產，尤其是在市場波動或信任危機（例如穩定幣脫錨）期間，這種資金轉移可能會被進一步放大。當人們對穩定幣的安全性產生疑慮時，他們可能會將資金轉回銀行，或者購買更安全的資產，例如黃金。

此外，美國的《GENIUS 法案》對短期國債的要求，也可能進一步推動穩定幣發行方對 T-Bills 的配置。如果法案強制要求穩定幣發行方，必須持有一定比例的 T-Bills 作為儲備，那麼它們對 T-Bills 的需求，將會更加強勁。

從市場規模來看，2024 年穩定幣發行方持有的 T-Bills 規模約為 1200 億美元，而到 2028 年，這一數字可能增長至 1 兆美元，增長幅度高達 8.3 倍！相比之下，當前代幣化政府證券的市場規模僅為 29 億美元，顯示出巨大的增長潛力。

總結來說，穩定幣發行方對 T-Bills 的需求，正在重塑短期國債市場的生態。但這種增長，也可能加劇銀行存款和市場流動性之間的競爭。政府需要密切關注這種變化，並採取適當的政策，以確保金融市場的穩定。

穩定幣的崛起，不僅影響銀行存款和國債市場，也對美國的貨幣供應產生潛在的影響。不過，這種影響主要體現在資金流動的轉移上，而不是貨幣供應總量的直接變化。我們可以把穩定幣看作是一種新型的貨幣形式，它會影響資金在不同貨幣形式之間的流動。

首先，讓我們了解一下當前的貨幣供應結構：

• M1 包括流通中的貨幣、活期存款和其他可支票存款，總計約 6.6 兆美元。M1 可以被看作是流動性最高的貨幣形式，可以直接用於支付。
• M2 除了包含 M1 的所有成分外，還包括儲蓄存款、小額定期存款和零售貨幣市場基金（MMFs）。M2 的流動性稍低於 M1，但仍然可以比較容易地轉換為現金。
• M3 除了包含 M2 的所有成分外，還包括短期回購協議、機構 MMFs 和大額長期存款。M3 的流動性最低，通常需要較長的時間才能轉換為現金。

在這樣的貨幣供應結構中，穩定幣扮演著什麼樣的角色呢？TBAC 認為，穩定幣可以被視為一種新的價值儲存手段，尤其是在《GENIUS 法案》的框架下。由於 GENIUS 法案對穩定幣的儲備資產有嚴格的要求，這使得穩定幣的安全性大大提高，可以被視為一種相對安全的價值儲存方式。

因此，穩定幣可能會吸引部分資金從 M1 和 M2 中流出，轉向穩定幣持有者，尤其是非美元持有者。對於一些無法直接獲得美元的人來說，穩定幣提供了一種便捷的途徑來持有美元資產。

總體而言，穩定幣的增長可能不會直接改變美國貨幣供應的總量，但會導致資金從 M1 和 M2 中轉移。這種轉移可能會影響銀行的流動性和傳統存款的吸引力。如果大量的資金從銀行流向穩定幣，那麼銀行可能會面臨流動性壓力。

另一方面，穩定幣作為一種獲取美元的方式，可能會增加非美元持有者對美元的需求，從而增加對美國貨幣供應的流入。這種趨勢可能會促進穩定幣在全球範圍內的使用和接受。隨著越來越多的人使用穩定幣，美元的國際地位可能會得到進一步鞏固。

因此，穩定幣的增長雖然不會立即改變美國的貨幣供應總量，但其作為價值儲存和貨幣獲取方式的潛力，可能會對資金流動和國際美元需求產生深遠影響。對於這種現象，需要在政策制定和金融監管中加以關注，以確保金融體系的穩定性。

呂宇晟 教授認為，政府應該加強對穩定幣的監管，防止其對金融體系造成衝擊。

美國當前針對穩定幣提出的監管框架，其實與 2010 年後針對貨幣市場基金（MMF）的改革要求有異曲同工之妙，重點都放在如何確保穩定幣的安全性與穩定性。主要的監管方向包括：

• 儲備要求： 確保穩定幣儲備的高流動性和安全性。這意味著，穩定幣發行方需要持有足夠多的高品質資產，例如美國國債，以應對投資者的贖回需求。這就像銀行需要準備足夠的現金，以應對客戶的提款需求。
• 市場准入： 探討穩定幣發行方是否可以獲得美聯儲（FED）支持、存款保險或 ²⁴⁄₇ 回購市場的准入。這意味著，政府需要考慮是否允許穩定幣發行方直接參與傳統金融市場，例如向美聯儲申請貸款，或者獲得存款保險的保護。這將有助於提高穩定幣的信譽和穩定性。

這些措施的主要目的，是降低穩定幣脫錨的風險，並增強市場的穩定性。如果穩定幣能夠維持其與美元的 1:1 錨定關係，那麼它才能真正成為一種可靠的支付和價值儲存工具。

尤伯祥 律師認為，政府在監管穩定幣時，應該兼顧創新與風險，既要鼓勵技術發展，又要保護投資者的權益。

總結來說，穩定幣市場的未來發展，充滿了機遇與挑戰。

穩定幣市場規模潛力：在持續的市場和監管突破下，穩定幣市場有望在 2030 年增長至約 2 兆美元。這意味著，穩定幣將在未來的金融體系中扮演越來越重要的角色。

美元錨定的主導地位：穩定幣市場主要由美元錨定的穩定幣組成，這使得近期的重點集中在潛在的美國監管框架及其立法對穩定幣增長的加速影響上。美國的監管政策，將直接影響穩定幣市場的發展方向。

對傳統銀行的衝擊與機遇：穩定幣可能通過吸引存款對傳統銀行造成衝擊，但同時也為銀行和金融機構創造了開發創新服務的機會，並能從區塊鏈技術的使用中獲益。銀行需要積極擁抱創新，才能在競爭中生存。

穩定幣設計與採用的深遠影響：穩定幣的最終設計和採用方式將決定其對傳統銀行體系的影響程度，以及對美國國債需求的潛在推動力。穩定幣的未來，取決於其如何與傳統金融體系融合。

總之，穩定幣的發展，既是挑戰，也是機遇。我們需要密切關注其發展動態，並積極應對其帶來的影響。

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